Tema 2. El coste del capital y la valoración de bonos y acciones


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1 Tema 2. El coste del capital y la valoración de bonos y acciones 1. Objetivo de la dirección financiera. El principal objetivo de la dirección financiera, es añadir valor o crear riqueza para los accionistas. En un entorno bursátil estable, la cotización de las acciones depende de tres factores: De los flujos generados para las acciones. De la distribución del beneficio neto para las acciones entre dividendo e inversión. De la rentabilidad exigida por el mercado para invertir en la empresa. 2. El coste de los fondos propios El Coste de los Fondos Propios viene dado por la rentabilidad que desean obtener los accionistas de una determinada empresa. Los accionistas no forman parte de ningún contrato explicito, si se cumplen sus expectativas a través de la captación de dividendos, mantendrán sus acciones; si no se cumplen, las venderán impulsando el valor de éstas a la baja. 3. El coste de los fondos ajenos (deuda) El coste de los fondos ajenos es un coste legalmente exigible que debe abonarse en cualquier condición, con independencia del beneficio de la empresa. El coste se contabiliza en el debe de la Cuenta de Pérdidas y Ganancias, con la consecuente repercusión en los beneficios y el impuesto de sociedades. Página 1

2 4. Satisfacción de las expectativas de los accionistas En un entorno bursátil estable con una situación de ceteris paribus: Si los accionistas no cumplen sus expectativas a través de la captación de dividendos, la cotización de las acciones caerá. Si los accionistas igualan sus expectativas, la cotización de las acciones se mantendrá. Si los dividendos percibidos por los accionistas son superiores a sus expectativas, la cotización de las acciones subirá. 5. El coste del capital Se define como el coste medio ponderado de las distintas fuentes de financiación para llevar a cabo la inversión de una empresa. 6. Políticas financieras Políticas de inversiones: Establecer reglas cualitativas y cuantitativas para evaluar los proyectos de inversión. Por ejemplo, buscar un buen posicionamiento de marca; lanzar una nueva línea de productos, etc. son reglas cualitativas. Tener en cuenta cuánto dinero se destina para la inversión en nuevos productos; rentabilidades mínimas de proyectos, etc., son reglas cuantitativas. Ordenar los proyectos para utilizar eficientemente los recursos disponibles. Gestionar el circulante de forma óptima. Hay que buscar inversiones a c/p para que no se pierda la disponibilidad del efectivo. Página 2

3 Políticas de financiación: Elegir y combinar las fuentes de recursos. Fijar un objetivo de endeudamiento. Políticas de dividendos: Determinar la relación entre beneficio y dividendo. Establecer el objetivo de crecimiento del dividendo. Interrelación de las políticas financieras: La Tasa de Retorno es el resultado mínimo que toda inversión tiene que tener para mantener constante el valor de mercado de las acciones de la empresa (ceteris paribus). El coste de capital se identifica con la letra k. Página 3

4 7. Cálculo del coste efectivo o explícito del crédito. I 0 = K i = Coste explícito del crédito. I 0 = Fondos recibidos en el momento inicial. S 1 (1 + k i ) + S 2 (1 + k i ) S n (1 + k i ) n S = Salidas de fondos correspondiente al préstamo (intereses y principal). n = Duración o vida del préstamo. 8. Coste de financiación 8.1. Efecto impuestos. = (1 ) = Coste explícito del crédito con efecto impuestos. K i = Coste explícito del crédito. t = Tipo impositivo. Estando la empresa en beneficios el Tipo Impositivo se resta del coste de los intereses ya que se contabilizan como gasto y reducen la base imponible. Página 4

5 8.2. Efecto inflación 0 = 1 (1 + )(1 + ) + 2 (1 + ) 2 (1 + ) (1 + ) (1 + ) K i = Coste explícito del crédito antes del impuesto y después de la inflación. g = Tasa anual de inflación esperada. I 0 = Fondos recibidos en el momento inicial. S = Salidas de fondos correspondiente al préstamo (intereses y principal). n = Duración o vida del préstamo. Considerando que la empresa trabaja con activos reales y que el índice general de precios tiende a subir podemos decir que el efecto de la inflación tiende a reducir el coste del crédito Combinación del efecto impuestos y del efecto inflación. Usos recomendables según los diferentes contextos: Sin inflación y empresa en pérdidas: k i Sin inflación y empresa con beneficios: Con inflación y empresa en pérdidas: k i Con inflación y empresa con beneficios: Página 5

6 9. Concepto de deuda perpetua. La deuda perpetua es aquella que no incorpora obligación de reembolso ni fecha de vencimiento. En el supuesto de que el nivel de endeudamiento sea sostenido en el tiempo y por ende no se va a devolver (es decir, que se renovará permanentemente) el coste de la deuda se puede simplificar a la relación entre desembolso y el saldo actuales. 10. El coste de capital ordinario (acciones). Es la tasa de retorno que debe contener cada proyecto de inversión financiado con capital propio que tienda a mantener sin cambios la cotización corriente de las acciones de la empresa. Depende de la valoración de las acciones, tanto presente como futura, y de las expectativas de dividendo. Hay un principio universalmente aceptado que dice que el valor de cualquier activo (sea financiero o no), está determinado por el valor actualizado de sus rentas futuras. Desde el punto de vista del accionista, los beneficios los percibe en forma de dividendos en el momento en que se liquidan y son repartidos. Por esta razón, uno de los modelos de valoración de acciones universalmente aceptados consiste en la actualización de los Página 6

7 dividendos futuros, más el valor de realización o venta que tendrá en el horizonte temporal planteado. La dificultad del modelo radica en que tanto los dividendos como el valor de realización futuro se basa pura y exclusivamente en estimaciones. 0 = P 0 = Valor actual de la acción. 1 (1 + ) + 2 (1 + ) (1 + ) D n = Dividendo por acción esperado para finales del año t. P n = Valor de venta que se espera que tenga la acción al final del año n. n= nº de años. K e = tasa de actualización o descuento que por término medio aplican los accionistas a la corriente de dividendos de la empresa en función de su clase de riesgo. Suponiendo que el accionista compra la acción ad infinitum: = (1 + ) 1 Sustituyendo P n en la fórmula anterior tenemos la siguiente simplificación: 0 = (1 + ) 1 Algunas empresas con beneficios relativamente constantes suelen ofrecer dividendos estables o constantes utilizando la cuenta de reservas voluntarias como variable compensatoria en relación con el beneficio obtenido. En este caso: 0 = 1 En épocas de prosperidad y expansión económica, existe la posibilidad de que una empresa ofrezca un incremento anual de sus dividendos. En este caso: 0 = 1 = c = Tanto por uno acumulativo de crecimiento anual de los dividendos. Página 7

8 Ante cualquier inversión de capital, el accionista tendrá en cuenta el tipo impositivo que afecta a los dividendos: = Coste de capital- Acciones preferentes Las acciones preferentes suelen llevar un dividendo asignado de antemano. El coste tiene el mismo comportamiento del endeudamiento permanente o deuda perpetua. = 0 Estos dividendos se suelen fijar en base a un porcentaje relacionado con la inversión. Lo que suele fijarse es un mínimo en caso de resultados superiores, incrementos lineales o suplementos. Recordemos que estos dividendos comprometidos se cobran si se obtienen beneficios y se reparten antes de que cobren dividendos los accionistas ordinarios. A los efectos impositivos (también las retenciones) y de la inflación, estos dividendos se comportan de la misma forma que en las acciones ordinarias Coste de capital- Autofinanciación La financiación interna viene de los beneficios retenidos y de los fondos de amortización, previsión o provisión. La empresa debe, con esos fondos, obtener una rentabilidad similar a la que hubiera obtenido invirtiéndolos en el mercado financiero con un nivel de riesgo similar. En ausencia del impuesto sobre la renta de las personas físicas, podemos demostrar que el coste de la autofinanciación coincide, en general, con el coste del capital ordinario cuando los dividendos anuales son constantes y el horizonte económico, ilimitado: = 0 = 0 0 K e = coste de capital propio. Página 8

9 Suponiendo un aumento circunstancial del dividendo debido a un acontecimiento excepcional, volviendo los años siguientes a la normalidad. Si este beneficio adicional se reparte, aumenta en la misma magnitud, la riqueza de los accionistas. Pero, si se reinvierte a perpetuidad, a una tasa de rentabilidad del r por uno, la riqueza de los accionistas será ahora: 0 = 0 + = 0 + La conducta racional de los accionistas, llevará a que la empresa retenga beneficios cuando r k e Incorporando el impuesto sobre la renta de las personas físicas, y estimando el tipo medio del gravamen, al que denominamos s, modificamos la condición de la siguiente forma: (1 ) 1 (1 ) = 11. Ponderación del Coste de Capital Teniendo calculados los costes individuales del capital según las fuentes de financiación que la compañía podría usar, buscaremos la combinación óptima de la estructura de capital. La estructura de capital está formada por las proporciones de cada fuente de financiación utilizada por la compañía. Utilizamos el coste de capital por que nos permite evaluar al mismo tiempo más de una oportunidad de inversión. Además, debería reflejar el riesgo del proyecto de inversión en evaluación. Página 9

10 En la práctica raras veces las empresas consiguen financiación mediante mezcla de deuda y capital propio, sino que suelen financiarse un año de una manera y otro de la contraria. Por esta razón la mezcla de fuentes de financiación objetivo tienden a mantenerse en el tiempo. Página 10

11 Ejercicios de Financiación Página 11

12 Ejercicios del coste de capital Página 12

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